La tendance au rachat de crédits privés ne se limite pas aux investisseurs particuliers

En mars, un représentant de Blue Owl, le gestionnaire de fonds de crédit privé en difficulté, a convoqué une réunion avec des responsables locaux à Columbia, dans le Missouri.

La caisse de retraite des policiers et des pompiers de la ville détenait une participation dans l’un des fonds d’investissement de la société, Blue Owl Technology Income, représentant environ 1,5% de son portefeuille.

Après une vague d’attention négative liée aux demandes des investisseurs de retirer leur argent, le représentant a cherché à apporter du calme. « Il n’y a pas de ventes forcées d’actifs, pas de détérioration du crédit et pas de perturbation des opérations normales », a déclaré le représentant, selon le procès-verbal de la réunion.

Le message n’est pas complètement tombé.

Les responsables ont voté pour arrêter de réinvestir les futurs dividendes du fonds, choisissant de diriger des dizaines de milliers de dollars de paiements annuels sur la participation de 3,2 millions de dollars à un gestionnaire d’obligations à court terme.

La décision de Columbia, dans le Missouri, est l’une des nombreuses mesures prises par les investisseurs institutionnels ces derniers mois pour réduire leur exposition aux sociétés de développement commercial, un type de fonds d’investissement qui accorde des prêts directs aux petites et moyennes entreprises. Les BDC sont devenues l’épine dorsale des efforts du crédit privé pour séduire les investisseurs particuliers.

Une enquête de Trading Insider a révélé qu’une vague de demandes de rachat de crédits privés, largement attribuées aux investisseurs particuliers, s’est désormais étendue aux petites institutions. Cela suggère que la ruée vers le rachat ne se résume pas à des investisseurs particuliers volage et effrayés par les mauvais titres ; cela reflète plutôt un changement dans la manière dont certaines institutions investissent dans le crédit privé. Si les deux groupes commençaient à reculer, même légèrement, cela pourrait mettre encore plus à rude épreuve un marché qui dépend de nouveaux capitaux pour financer ses prêts.

Quinze investisseurs institutionnels représentaient 17 % des 4,3 milliards de dollars de demandes de rachat du fonds Blue Owl’s Credit Income, une BDC non cotée, selon une personne proche des chiffres. Ares – dont le Strategic Income Fund est également confronté à une vague de rachats – a déclaré que la majorité de ses rachats provenaient de petites institutions et de family offices, et non d’investisseurs particuliers.

Ce changement se manifeste également dans la façon dont les dirigeants de l’industrie décrivent les sorties de capitaux. Le PDG de Blackstone, Jon Gray, a déclaré que la récente vague de rachats était motivée par des répartiteurs plus importants qui déplaçaient de plus grandes parts de capital.

« La grande masse, en termes de nombre de petits investisseurs, a tendance à s’en tenir au produit sur une longue période », a déclaré Gray lors de la conférence téléphonique sur les résultats de Blackstone le 23 avril. « Ce sont en quelque sorte les gros rochers, par opposition aux cailloux, qui permettent plus de mouvement en termes de rachats. »

La vague de rachat actuelle est concentrée dans les BDC non négociés, qui permettent aux particuliers et aux institutionnels de les investisseurs recherchent des liquidités périodiques par le biais de programmes de rachat d’actions mensuels ou trimestriels, généralement soumis à des plafonds. Cela diffère des BDC cotées en bourse, dont les actions peuvent être vendues sur le marché libre, et des fonds à capital fixe, où l’argent des investisseurs est bloqué pendant des années.

Lorsque les demandes de rachat dans les BDC non négociées dépassent le plafond, les gestionnaires de fonds limitent souvent le montant de liquidités récupéré par les investisseurs, transformant ainsi ce qui était commercialisé comme un produit relativement flexible en un produit avec plus de contraintes. Trading Insider avait précédemment rapporté que les investisseurs avaient cherché à retirer 19,5 milliards de dollars de 17 de ces fonds au premier trimestre, dans un contexte d’inquiétudes croissantes concernant l’exposition aux prêts logiciels et les valorisations sur le marché privé à l’ère de l’IA. Les entreprises n’ont payé que 53 % des demandes, soit 10,4 milliards de dollars.

Jusqu’à présent, il n’y a pas eu de compte complet du nombre d’investisseurs institutionnels exposés aux BDC – ou du nombre d’entre eux qui ont tenté de retirer de l’argent. Un examen par Trading Insider des informations publiques et des dossiers distincts de 49 pensions, fondations ou dotations, dont les 10 plus grandes aux États-Unis, a révélé qu’au moins 3 milliards de dollars étaient investis dans ces fonds, dont 2,7 milliards de dollars en actions et 311 millions de dollars en obligations de première qualité.

Ce chiffre est probablement sous-estimé, car il ne reflète qu’une partie des centaines de pensions américaines et, dans de nombreux cas, le montant des investissements individuels n’a pas été divulgué.

Le balayage comprenait des fonds gérés par Blue Owl, ainsi que par Ares, Apollo, BlackRock, Blackstone et d’autres, et a permis d’augmenter les investissements de Columbia, dans le Missouri, ainsi que ceux de plus d’une douzaine d’autres pensions, fondations et dotations.

Seule une minorité des actifs du secteur du crédit privé, soit environ 20 %, sont détenus dans des BDC publiques ou privées, a écrit Tomasz Piskorski, professeur de finance à la Columbia Business School, dans un article récent.

Et pour l’instant, les fissures institutionnelles sont minimes. La retraite de 205 millions de dollars de la Colombie est minime comparée aux plus de 250 régimes américains gérant plus de 5 milliards de dollars.

Néanmoins, si les retraites se retrouvent aux prises avec des pertes, Certains d’entre eux diront peut-être « ‘Écoutez, il est encore tôt et nous pouvons essayer de sortir », a déclaré Piskorski dans une interview.

S’éloigner des BDC

Au cours des dernières années, de nombreux investisseurs institutionnels ont modifié leur approche à l’égard des BDC. S’ils les considéraient autrefois comme un moyen tactique de déployer des liquidités tout en préservant une sortie, ils ont adopté ces dernières années des fonds fermés à plus long terme.

« Quelques clients ont participé à ces fonds où ils ont pu bénéficier de conditions économiques ou de conditions uniques », a déclaré Oliver Fadley, responsable de la dette privée chez le conseiller en retraite NEPC, faisant référence aux BDC non publiques. « Nous l’avons également vu un peu dans les BDC publiques, où les gens cherchent à garer leurs capitaux pendant une période plus courte. Soit c’est un pont, soit ils attendent de transférer de l’argent ailleurs. »

Deux autres fonds de pension ont déclaré à Trading Insider qu’ils surveillaient ou réduisaient leurs positions dans les BDC cotées en bourse de Blue Owl.

Le système de retraite des employés du Rhode Island a déclaré à Trading Insider qu’il évaluait son investissement dans Blue Owl Capital, coté en bourse sous le symbole OBDC. Le fonds de pension de 14,6 milliards de dollars détenait près de 39 millions de dollars fin avril, selon un porte-parole.

« Nous sommes conscients des récents problèmes et critiques auxquels est confronté le marché du crédit privé », a déclaré le porte-parole dans un communiqué. « Nous continuons de surveiller activement notre position OBDC et d’évaluer les développements dans la classe plus large d’actifs de crédit privé. »

Le système de retraite des fonctionnaires du Maine, qui gère environ 21 milliards de dollars pour le compte des employés de l’État, a initialement investi dans deux fonds privés Blue Owl en 2017 et 2020 et détient désormais des actions d’OBDC, selon un porte-parole.

Le fonds de pension a réduit ces avoirs depuis que les fonds sont devenus publics, respectivement en 2019 et 2025, et prévoit de continuer « à réduire notre position au cours des prochaines années », a déclaré le porte-parole. Elle détient actuellement environ 6,15 millions d’actions d’OBDC, évaluées à environ 68,6 millions de dollars au 24 mars.

MainePERS, tout en réduisant son exposition aux BDC cotées en bourse, a déclaré l’année dernière qu’il augmentait son exposition globale au crédit dit alternatif, qui comprend le crédit privé, à 15 %.

La collecte de fonds institutionnels se poursuit

La décision du Maine reflète une dynamique plus large. L’argent institutionnel a continué à affluer dans le secteur du crédit privé, Blackrock affirmant que la collecte de fonds institutionnels est « plus forte » face aux récents rachats. Gray de Blackstone a déclaré que le premier trimestre a été « l’un de nos meilleurs trimestres de tous les temps » en matière de collecte de fonds auprès des institutions pour le crédit privé.

Le système de retraite des fonctionnaires de Californie, ou CalPERS, double son exposition à Blue Owl. CalPERS a augmenté son allocation au crédit privé au cours des dernières années et a racheté en février les prêts vendus par Blue Owl pour répondre aux demandes de rachat.

La PDG Marcie Frost a déclaré lors d’une réunion du conseil d’administration en avril que la décision de CalPERS « d’acheter des prêts assortis de bonnes garanties » avait attiré l’attention du public car « nous semblons aller à l’encontre de certaines idées actuelles ».

« En tant qu’investisseurs à long terme, nous n’avons pas besoin d’avoir peur dès que le marché connaît des turbulences, que ce soit sur les marchés publics, comme nous l’avons vu au cours des deux dernières semaines, ou dans le crédit privé au cours du dernier mois », a déclaré Frost lors de la réunion du conseil d’administration.

Le petit cousin de CalPERS, le California State Teachers’ Retirement System, ou CalSTRS, compte Blue Owl comme le 10e gestionnaire de son fonds de 390 milliards de dollars, avec une exposition totale de 2,9 milliards de dollars.

Et le système de retraite des enseignants de l’État de l’Ohio semble encore plus étroitement lié à Blue Owl. En 2024, elle a formé une coentreprise avec les BDC de Blue Owl, selon les documents déposés auprès de la Securities and Exchange Commission. Fin décembre, la coentreprise détenait 2,3 milliards de dollars d’investissements, largement financés par de la dette.

Les porte-parole de CalPERS et CalSTRS ont refusé de commenter, tandis que la pension des enseignants de l’Ohio n’a pas répondu aux demandes de commentaires.

Réflexions sur le crédit privé

Malgré les votes de confiance du public de la part de certaines grandes retraites et de leurs gestionnaires, Kent Collier, PDG de la plateforme de renseignements sur le crédit Octus, a déclaré avoir vu certains fonds reconsidérer leur exposition au crédit privé. Il a déclaré que l’impact plus large des rachats pourrait survenir lorsqu’ils décideraient d’émettre de nouveaux chèques.

« À la fin de 2025, un grand fonds de retraite aurait peut-être déclaré que d’ici la fin de 2026, il viserait une allocation de 8 % de crédit privé », a déclaré Collier. « Cela a diminué depuis. »

Pour les gestionnaires de fonds de pension et les retraités qui comptent sur la performance de leurs investissements, le problème concerne moins les pertes immédiates que la question de savoir si les contraintes de liquidité et la surveillance croissante rendent les fonds de crédit privés plus difficiles à détenir ou à expliquer aux retraités.

Collier et Piskorski estiment que les conséquences pourraient être énormes si les investisseurs institutionnels finissaient par se tourner vers le crédit privé.

« Je m’attends, si cela continue, à quelques années difficiles pour le crédit privé », a déclaré Piskorski. Au pire, dit-il, il pourrait y avoir une crise totale de confiance. « Je ne pense pas que nous y parviendrons, mais je pense qu’il existe un risque non négligeable. »